雖然“人造肉”還沒被廣泛接受，但原材料供應(yīng)商們已開始顯露頭角。繼嘉華股份(603182.SH)上市后，索寶股份也遞交了招股材料。
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索寶股份基本面如何？這家被原材料大豆所“綁架”的公司值得投資嗎？
小企業(yè)涌入的藍(lán)海
2021年全球植物蛋白市場規(guī)模達(dá)到63億美元，到2028年預(yù)計(jì)會達(dá)到113億美元，復(fù)合年增長率為8.70%。我國植物蛋白市場成長迅速，中小企業(yè)居多，市場競爭格局分散，未有真正意義上的龍頭企業(yè)。
索寶股份所處的行業(yè)為植物蛋白加工行業(yè)，經(jīng)過多年積累，公司已逐步建立非轉(zhuǎn)基因大豆深加工產(chǎn)業(yè)鏈，主要產(chǎn)品包括大豆分離蛋白、大豆?jié)饪s蛋白、組織化蛋白及非轉(zhuǎn)基因大豆油等。針對大豆蛋白乳化、凝膠、保油、保水等不同特性，大豆蛋白可以作為配料或主料應(yīng)用于植物肉、休閑食品、植物蛋白飲品、保健品、寵物食品等。海底撈(6862.HK)、鹽津鋪?zhàn)?002847.SZ)、魯花集團(tuán)等都是索寶股份的客戶。
憑借行業(yè)紅利，索寶股份和嘉華股份的收入規(guī)模都呈增長趨勢。索寶股份2019年?duì)I業(yè)收入為10.63億元，2021年為15.86億元，2022年上半年為9.02億元；凈利潤則從2019年的6600萬元增加到2021年的1.24億元。作為對比，嘉華股份2022年上半年?duì)I收7.6億元，凈利潤0.74億元。
兩點(diǎn)隱憂
雖然正處于行業(yè)紅利期，但索寶股份財(cái)務(wù)方面有兩點(diǎn)隱憂值得關(guān)注。
從折舊成新率(賬面凈值/賬面原值)來看，索寶股份現(xiàn)有機(jī)器設(shè)備已經(jīng)老舊。除房屋建筑物外達(dá)到65%以上，公司生產(chǎn)設(shè)備、辦公設(shè)備、運(yùn)輸工具的成新率均低于50%，尤其是生產(chǎn)設(shè)備成新率只有37.68%。索寶股份的折舊方式均為平均年限法，也就是說不存在加速折舊，現(xiàn)有成新率基本代表了公司設(shè)備使用年限。平均成新率低，說明未來索寶股份在固定資產(chǎn)方面仍有大幅投入的需求。
圖片來源：招股書
索寶股份正處于搶奪市場份額關(guān)鍵時(shí)期，生產(chǎn)設(shè)備更新、淘汰可能會影響產(chǎn)能。目前，公司各類大豆蛋白的產(chǎn)能約為8.3萬噸。本次上市公司募集資金的主要用途也是擴(kuò)張產(chǎn)能，擬建項(xiàng)目包括3萬噸大豆組織拉絲蛋白生產(chǎn)線和5000 噸大豆顆粒蛋白生產(chǎn)線。這兩個項(xiàng)目均是在現(xiàn)有產(chǎn)能基礎(chǔ)上通過購置先進(jìn)生產(chǎn)、檢測等設(shè)備實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能擴(kuò)張，預(yù)計(jì)建設(shè)工期為16個月?？紤]到索寶股份產(chǎn)能更新情況，未來新項(xiàng)目投產(chǎn)后實(shí)際產(chǎn)能可能并不會大幅躍升。從公司目前90%以上的產(chǎn)能利用率看，未來仍有產(chǎn)能瓶頸需要突破。
索寶股份的另一隱憂是應(yīng)收賬款問題。
2019年到2021年，索寶股份應(yīng)收賬款分別為1.33億元、0.94億元和1.23億元，占當(dāng)年流動資產(chǎn)比例分別為32.20%、24.04%和25.84%。而同行嘉華股份的應(yīng)收賬款占流動資產(chǎn)的比例只有15%左右。近三年，索寶股份應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率在9.6次到14.5次范圍內(nèi)。這一水平低于同行業(yè)可比公司嘉華股份。高應(yīng)收賬款增加了索寶股份的壞賬風(fēng)險(xiǎn)和資金壓力。
圖片來源：招股書原材料價(jià)格上漲的AB面
植物蛋白企業(yè)的生產(chǎn)工藝決定了生產(chǎn)成本受大豆價(jià)格波動影響很大。非轉(zhuǎn)基因大豆作為產(chǎn)品主要原材料，占生產(chǎn)成本的比例在70%以上。近三年，索寶股份毛利率呈下降趨勢，從2019年的16.21%下降到2022年上半年的14.23%，主要就是因?yàn)?020年和2021年非轉(zhuǎn)基因大豆采購價(jià)格大幅上升。
在產(chǎn)業(yè)鏈上，索寶股份對上游價(jià)格幾乎沒有話語權(quán)。大豆價(jià)格主要受大宗商品的交易價(jià)格影響。索寶股份原材料供貨商并不穩(wěn)定，而且十分分散。前五大供應(yīng)商采購額只占了總采購額的36%。索寶股份轉(zhuǎn)嫁原材料上漲的風(fēng)險(xiǎn)主要靠提價(jià)。通常大豆價(jià)格和大豆深加工產(chǎn)品的價(jià)格呈高度關(guān)聯(lián)性。如果價(jià)格傳導(dǎo)不及時(shí)，索寶股份的毛利率就會受影響。
原材料價(jià)格上漲的另一面是帶動了收入上升。
以索寶股份生產(chǎn)的大豆分離蛋白為例。2021年該產(chǎn)品產(chǎn)量為2.65萬噸，相比2020年減少了9.8%。而該產(chǎn)品第三方銷售平均單價(jià)為1.95萬元/噸，同比增長4.3%。實(shí)際上，索寶股份大豆分離蛋白2021年的收入為5.11億元，同比增長12.8%，主要是由價(jià)格上漲帶動的。大豆分離蛋白是索寶股份最大的單品。
如果大豆價(jià)格下降，大豆分離蛋白恐怕很難維持目前的價(jià)格。從這一角度看，索寶股份的消費(fèi)屬性偏弱，農(nóng)產(chǎn)品的周期屬性更強(qiáng)。此前，市場給予嘉華股份24倍市盈率估值印證了其消費(fèi)屬性。
索寶股份上市節(jié)點(diǎn)正好是大豆及深加工產(chǎn)品價(jià)格走俏之時(shí)，未來大豆價(jià)格下跌對公司業(yè)績影響難以預(yù)估。如果最終呈現(xiàn)周期性波動的業(yè)績，公司估值也將改變。
標(biāo)簽： 索寶股份 應(yīng)收賬款
